Строители ждут снижения цен

Недавно один из лидеров девелоперского рынка очень странным образом завершил допэмиссию акций по открытой подписке. Компания «Открытые инвестиции» (ОПИН) провела очередное SPO на общую сумму порядка $491 млн. При этом основной объем (79%) допэмиссии акций ОПИН выкупили по преимущественному праву старые акционеры компании. Учитывая цену размещения, которая составила всего лишь $289,99 за акцию, такое решение не удивительно. Ведь по итогам вчерашнего дня цена 1 акции ОПИН стоила $345, то есть почти на 19% дороже цены размещения. Таким образом, можно было совершить хорошую спекуляцию. Выгода акционеров на первый взгляд понятна. Однако вызывает вопрос, какова выгода от такого размещения для самой компании? Ведь, по сути, она недополучила около $93 млн. При этом цену размещения устанавливал совет директоров компании вместе с представителями банка-организатора SPO, которые должны были бы действовать прежде всего в интересах развития компании. Но, по мнению аналитического центра www.irn.ru, для такого решения были все предпосылки.

Надо отметить, что ОПИН – девелоперская компания, которая занимается строительством и реализацией коттеджных проектов, бизнес и торгово-развлекательных центров в московском регионе. А большинство девелоперских компаний такого профиля, работающих в Москве, как, впрочем, и по всей России, предпочитают строить в кредит. Казалось бы, главная причина такой политики в том, что у них просто нет своих средств для строительства. Однако, если задуматься, то оказывается, что развитие компании за собственный счет – один из самых дорогих способов. В данном случае собственник рискует всем, что у него есть.

А стоимость средств, привлеченных для развития компании определяется не только размером переплаты за них, но и величиной потенциальной прибыли и вероятностью получения этой прибыли. Если собственник вкладывает все свои деньги только в свое предприятие, это означает, что в случае одного неудачного года, окажется в убытке не только его предприятие, но и он сам.

И в этом смысле простой кредит в банке оказывается по стоимости привлечения средств для собственника предприятия самым дешевым способом его развития, так как в данном случае он не рискует своим капиталом, но всю прибыль получает целиком. Следом по стоимости за обычным банковским кредитом идет синдицированный кредит, когда несколько банков «вскладчину» кредитуют предприятие. И это видно не вооруженным глазом, так как проценты по синдицированным кредитам всегда выше, чем по простым.

Еще дороже по стоимости выпуск облигаций, так как помимо процентов за заем денег, приходится платить дополнительные деньги банку-организатору выпуска. Четвертым по стоимости привлеченных средств считается привлечение стратегического инвестора. При этом происходит предварительная оценка стоимости всего предприятия, которая, по факту, оказывается дороже выпуска облигаций. И, наконец, самым дорогим способом привлечения средств является размещение акций на открытом рынке. В данном случае тратится большое количество денег на раскрытие информации, которая необходима для принятия решения массового инвестора по покупке акций предприятия, устаивающего допэмиссию. И величина потраченных на это средств, зачастую превышает уровень затрат, которые необходимы для проведения независимой оценки компании при привлечении стратегического инвестора.

При этом переход от более дешевого вида привлечения средств к более дорогому происходит только тогда, когда возможности более дешевого уже исчерпаны. Таким образом, ОПИН уже не может привлечь дополнительные средства для развития более дешевым способом, чем SPO. Однако и само SPO оказывается на данный момент в достаточно подвешенном состоянии. На мировом рынке продолжает разворачиваться финансовый кризис и свободных средств очень мало.

При этом следует отметить, что ранее один из главных акционеров ОПИН – «Интеррос», владеющий 57,8% акций ОПИН, – заявил, что планирует полностью воспользоваться своим преимущественным правом, если цена размещения не превысит $290 за акцию. И, вот, итоговая цена размещения оказалась буквально на грани того порога цен, который установил «Интеррос».

Таким образом, совет директоров ОПИНа подстраховал себя от провального размещения. Ведь в случае неудачного размещения, если бы, вдруг, никто, кроме «Интерроса» не купил акции допэмиссии, говорить об ее отмене не пришлось, так как преимущественное право «Интерросса» обеспечивало выкуп почти 60% допвыпуска акций.

Естественно, что «Интеррос» выполнил свои обязательства. По данным РБК daily, «Интеррос» полностью воспользовался своим преимущественным правом. При этом кроме него таким правом воспользовались еще владельцы 21,2% акций. И это, как уже говорилось выше, неудивительно, ведь даже не рассчитывая на дальнейший рост стоимости акций ОПИНа, старые акционеры, воспользовавшиеся преимущественным правом, обеспечивали себе прибыль от этой операции за счет разницы цен при размещении и на бирже. Вопрос только в том, сколько бы они получили при выплате дивидендов, и не были ли бы дивиденды прибыльней, чем такого рода спекулятивная игра.

В то же время, возникает еще один вопрос, зачем «Интерросу» поддерживать компанию в ходе открытого размещения? Ведь «Интеррос» – не миноритарий, и не будет заниматься спекулятивными операциями. При этом менеджмент ОПИНа мог провести предварительные переговоры с акционерами компании и организовать размещение по закрытой подписке, которое не требует дополнительных расходов по проведению SPO, в частности, на дополнительное раскрытие информации. Но ОПИН потратился и на привлечение средств на внешнем рынке, а деньги взял в основном (почти на 80%) у действующих акционеров.

При этом затраты на организацию SPO заведомо уменьшали потенциальные дивиденды действующих акционеров ОПИНа. Таким образом, ОПИН привлек средства для развития компании, с точки зрения ее собственников, самым дорогим из всех возможных способов. Единственно, что выиграл от такого размещения ОПИН – это сохранение бренда публичной компании, который мог в некоторой степени пострадать в случае закрытого дополнительного размещения акций. И все же, при этом он значительно увеличил себестоимость собственного развития.

В связи с вышесказанным возникает вопрос относительно справедливости тезиса некоторых представителей девелоперов относительно того, что удорожание себестоимости строительства приведет в ближайшее время к росту продажной стоимости российской недвижимости. Это обосновывается ими тем, что своих денег у девелоперов и застройщиков нет, а при росте стоимости кредита, который дорожает на фоне мирового финансового кризиса, девелоперы и застройщики просто вынуждены, чтобы не прогореть перекладывать его на плечи конечных покупателей.

Однако последний опыт допэмиссии ОПИНа показывает, что деньги таки у девелоперов есть. Кроме того, он демонстрирует, как сами девелоперы оценивают на фоне мирового финансового кризиса потенциал снижения прибыльности строительства, в том числе из-за удорожания кредитов на строительство. Если бы девелоперы, действительно, работали в России на грани рентабельности, они бы никогда бы не стали вкладывать в этот бизнес свои деньги, да еще снижая при этом свои потенциальные дивиденды. Так же они бы не стали так поступать в том случае, если бы ожидали дальнейшего агрессивного роста цен на российскую недвижимость. Ведь в случае такого роста было бы достаточно перенести SPO, и инвесторы, убедившись в положительной динамике рынка, дали бы гораздо больше за 1 акцию ОПИНа, чем примерно $290. Дело в том, что себестоимость строительства, хоть и дорожает, но все же медленнее, чем цены для конечных покупателей. Так с января 2004 года цены на жилье в Москве подорожали почти в 4 раза, а себестоимость строительства выросла не более, чем в 3 раза.

Тем более акционерам и менеджменту ОПИНа было бы выгоднее подождать, так как за счет этого, они при одинаковой себестоимости строительства получили бы увеличение прибыли, что также положительно оценивается инветорами.

При этом, как неоднократно писали «Индикаторы рынка недвижимости», в настоящий момент времени потенциал для роста цен на недвижимость исчерпан. Так что дорогое привлечение средств для развития компании может, действительно, снизить уровень прибыльности от инвестиций в строительство. Однако, по всей видимости, акционеры ОПИНа этого не боятся. И это в очередной раз подтверждает тот факт, что на данный момент продажная цена в несколько раз превышает уровень затрат на строительство. И даже в случае начала кризиса на рынке недвижимости, и снижении продажных цен на 20%-30%, акционеры ОПИНа в убытке не окажутся. При этом в случае отсутствия у компании средств для развития сопоставимого с конкурентами, она может серьезно снизить свою долю рынка, что автоматически отражается на уровне потенциальных дивидендов. Причем это снижение может растянуться на гораздо более долгий срок, нежели 1-1,5 года, в которые оценивают надвигающуюся волну стагнации. Именно поэтому акционеры и менеджмент ОПИНа решили в трудной ситуации пойти на самое дорогое привлечение средств, которое позволило сохранить бренд. Насколько оно позволит ОПИН сохранить свою долю рынка, покажет время. На данный же момент ясно, российские девелоперы не боятся снижения цен, и даже, можно сказать, готовятся к нему.

Дата публикации: 12:59 20 июня 2008

Источник: bpn.ru